明天就是7月28日啦，也是《标准化票据管理办法》正式生效日，首批产品发行也即将开始，之前已经有了许多标准化票据管理办法解读的文章，这里我们将试图就近期发行准备过程中的共性问题（甚至一些吐槽）做客观的分析和推演，希望可以帮助大家厘清思路。
1.当前标准化票据产品发行的核心问题在于基础资产组织
组建基础资产池所需的“核心信用要素相似、期限相近的商业汇票”从何而来？此处的信用主体要么银行，要么企业。银行承兑汇票或者是银行已贴现的商业汇票（含银行承兑汇票和商业承兑汇票）作为基础资产那么就是银行信用；如果未贴现的商业承兑汇票作为基础资产就是企业信用。
出于对企业信用价差（如某企业承兑商票的贴现利率和该主体发债利率之间的价差）的“垂涎”，以未贴现商业承兑汇票为基础资产创设标准化票据是市场广泛的共识，但是实操中机构普遍反映基础资产不好找，“找优质商票，我太难了”、“标票，请尊重一下我的需求”之类的荒诞吐槽也随之出现。
笔者产品经理出身，11年入行以来一直围绕商票展开，最大感悟就是商票不是平白无故能做起来的，经济学“理性人前提”、“路径依赖理论”、“激励相容理论”要求我们必须全流程梳理节点、考虑各方诉求、明确各方参与动机，从头到尾提供“一条龙”式的解决方案，价格、效率要经得起PK，方能夯实自己的商票客群，这显然不是一朝一夕可以完成的，更不可能是空想能来的。
参考与标票发行相类似的票据ABS和供应链ABS，对于未贴现商票的组织归集有两种方式：1-N和N-N。
1-N，即出票人/付款人为某一家核心企业，持票人为多个；
N-N，即出票人/付款人为多家核心企业，持票人亦为多个。
1-N模式从效率和逻辑上来看，无疑是最优的，但是核心企业是否有配合的动力是个问题，不排除的确存在利益冲突的情况。
N-N模式则对存托机构的组织协调能力提出了较高的要求，如何在多个持票人多样化需求和产品标准化发行上做好平衡？否则归集批量资产将有相当难度。参考之前的ABS经验，一个建议、三种方式：
一个建议即所谓的“多”个，不能太多。例如商票保贴ABS原始权益人一般把握10个为宜，否则尽调、信批、协调工作量将几何倍数上升。
三种方式：
银行主导/引入合作银行组织基础资产；
代理归集；
引入保理公司先行归集，保理公司再作为原始权益人/持票人。
引入保理公司先行归集，有其商业合理性，但是一来需要过桥资金，二来九民纪要之后，商业保理企业是否可以作为原始持票人参与发行标准化票据，笔者认为存在较大的法律风险，三来一些机构提出的改良版保理参与模式，ECDS系统不支持其功能和流程设想，在法理上也有瑕疵。一、二种方式及其组合更具有现实可行性。
综上，笔者推演如下：
首先，鉴于“核心信用要素相似、期限相近”要求及其短期解决的难度，部分机构将选择以银行承兑汇票或者银行贴现的商业汇票作为基础资产，其优点在于经过承兑行、直贴行增信后票据的信用主体得以统一，且由于可选票据池体量巨大，挑选几个小目标“期限相近”的用于发行标票不是太大问题。笔者认为且先不论承兑行将如何看待、是否赞同以其承兑的银行承兑汇票为基础发行标票，就商票市场的发展来看，尽管银行信用与商业信用的结合是商票市场启动和发展的必经阶段，但是银行信用的逐渐淡出、内生自主性需求的培育是商票市场健康发展的关键，这也符合监管层推动“标票+供票”创新，商票信息披露，培育独立的商业信用及其定价的逻辑。去年试点成功以未贴现银行承兑汇票为基础资产发行第四期标票，下一步以未贴现商业承兑汇票为基础资产发行标票将意味着真正的“神奇一跳”。
其次，在供应链ABS上拥有成熟产品、与核心企业合作关系良好的券商，可以从边际上转换部分存量客户ABS业务至标票，小步快走，量不会大，摸索流程，培养客户，伺机而动。
再次，鉴于当前券商在票据市场上基础尚待夯实，部分券商可通过和银行的合作，实现基础资产端的快速甄选和突破。
2.基础资产组织能力的高低与标票的发行效率直接相关。
由于标票正式办法明确标票不是资产证券化，因此银行自营资金投资标票将不适用于商业银行资本管理办法关于投资AA-及以上评级ABS风险权重为20%的规定，而大概率将穿透底层信用主体，按照同业信用20%/25%，企业信用100%的权重计提风险资产，从而如果是基于企业信用的基础资产，将实际增加银行自营资金投资标票的成本。
非银、银行理财和公募等资管产品资金是值得期待的标票潜在投资者，因为这些资金不是银行自营资金而不涉及资本计提。但是这里的问题在于资管新规规定：
“金融机构应当控制资产管理产品所投资资产的集中度：
（1）单只公募资产管理产品投资单只证券市值不得超过该产品净资产的10%。
（2）同一金融机构发行的全部公募产品投资单只证券市值不得超过该证券市值的30%”。
因此，如果底层基础资产越少，那么标票发行规模就越小，受限于资管新规等关于投资集中度的要求，就将倒逼每家意向“资管产品”可投资的份额、动力和兴趣越小，而银行直营资金受限于风险资产等因素，能否参与也要看情况。
3. 基础资产的交易/贸易背景尽调不可少。
标票征求意见稿和正式稿只规定了基础资产依法合规取得，权属明确、权利完整，无附带质押等权利负担，是否意味着存托可以脱离交易/贸易背景？笔者认为不能因为办法没有明确列示，就得出不需要审查基础资产取得的交易/贸易背景。
原因在于既然标票的实质为票据交易机制的进一步优化和标准化，那么就将适用于《票据法》第十条，“票据的签发、取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系”。
从尽调尺度上，对票据每一手背书转让均做尽调不现实，笔者倾向于认为可以参照银行实操惯例，背书连续+持票人与出票人或其前手之间的合同发票，在此基础上可以视存托机构内部风控要求予以加强。
4.“追索权” VS.“出表”？
标票业务管理办法明确：
存托机构应协助投资人进行追索:“存托机构应依照法律法规规定和存托协议约定，完成每只标准化票据相关的登记、托管、信息披露以及协助完成兑付、追索等，督促原始持票人、承兑人、承销商等相关机构履行法律法规规定及存托协议约定的义务”。
逾期追索发起流程：“标准化票据存续期间，发生存托机构变更或解任、存托协议变更、基础资产逾期追索、诉讼等事件以及存托协议中约定的应由标准化票据持有人大会作出决议的其他情形时，应通过召开标准化票据持有人大会审议决定。
票据背书的连带性和转让的不可切断性是一把双刃剑，在最大限度保障持票人合法权益的同时，也导致持票人在将应收票据背书转让后可能不能将其终止确认。标票也存在这个“两难”，存托时持票人以背书方式将基础资产权利完整转让，但是是否可以出表，取决于持票人是否“已将金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬转移给转入方”，换句话说要么持票人前手有更强信用主体，例如国股大商等高信用等级银行，要么后手放弃对持票人的追索权，例如免追索协议或者免追索条款。在基础资产为未贴现商业承兑汇票时，是否给予原始持票人免追索待遇，一方面关系到持票人的发行动力（能否出表？），另一方面也将考验存托机构、投资人的风控能力（风险的落脚点在谁？）。
5.标票创设与投资环节的增值税如何缴纳？
尚未明确。但是笔者认为标票不是资管产品，不能适用于财税[2016]140号文关于“资管产品管理人运营资管产品发生的增值税应税行为暂适用简易计税方法”的有关规定（征收率3%）；标票投资人对收益再自行缴纳增值税，若为“金融商品持有期间（含到期）取得的非保本”收益,则不征收增值税。
6.标准化票据是否影响核心企业“有息负债”？
视情况而定。通常来看，企业负债可以分为两类，无息负债和有息负债。无息负债一般包括预收账款、应付票据和应付账款，其特点是相当于无偿占用上下游资金；有息负债，包括银行长期借款、发行债券等，其特点是需要支付利息。
从会计实操来看，标准化票据计入核心企业的应付票据科目，因此应该属于无息负债，但是如果其与供应商之间还有其他财务安排，例如贴息等，那就可能被认定为有息负债，因此是否算有息负债需要视情况而定。
7. 存托机构需要申请何种资质？
标票办法明确，“存托机构应符合以下条件：
熟悉票据和债券市场业务的商业银行或证券公司；
具有与开展标准化票据存托业务相适应的从业人员、内控制度和业务设施等；
财务状况良好，组织机构健全，内部控制规范，风险管理有效；
信誉良好，最近两年内无重大违法、违规行为；
从办法上看，存托机构资质没有审批，银行或券商认为自己符合标票办法规定的上述条件就可以作为存托机构参与标票创设。但是，标票作为一种全新的业务模式，存托机构应该需要向票据市场基础设施，即票交所，申请以存托机构身份接入中国票据交易系统。
